말많은 CJ의 대한통운 인수, 무산될 가능성은

[아래 종목에 대한 내용은 머니투데이방송(MTN)에서 매일 오전 10시50분부터 30분간 생방송되는 기자들의 리얼 토크 '기고만장 기자실'의 '기자들이 떴다' 코너에서 다룬 것입니다. 투자에 참고 바랍니다.]






- 김장환 더벨 기자 전화연결

1. 오늘은 빼놓기 어려운 부분인 거 같은데요. 대한통운 인수전을 짚어보는 시간을 갖도록 하겠습니다. 어제 저녁이었죠. 업계의 예상을 뒤엎고 CJ (115,300원 ▼4,700 -3.92%)가 포스코-삼성SDS를 누르고 우선협상대상자로 선정이 됐는데요.

처음 대한통운 인수전이 시작됐을 때만해도 포스코가 가장 유력한 후보로 꼽혔습니다. 또 다른 유력 후보였던 롯데그룹은 채권단이 금호터미널 분리매각을 발표하자마자 M&A TF팀을 철수하면서 곧바로 M&A를 포기했고, 제3의 후보로 부각됐던 CJ의 경우 실질적으로 경쟁력에서 우위를 점하지 못한다는 평이 많았습니다.

또 이번 대한통운 인수전은 물류 부문과 금호터미널이 분리 매각이 결정되면서 포스코에 상당히 유리한 딜이라는 평가를 받았는데 결과는 CJ가 다른 인수전 참여자들을 압도하는 가격을 써내면서 예상을 뒤엎는 결과가 나온 것입니다.


2. CJ가 20만원이 넘는 가격을 제시했다고 나오던데, 그럼 총 인수 대금이 어느정도가 들어가게 되는 것인가

네. CJ는 주당 21만원대 중반 가격을, 포스코-삼성SDS 컨소시엄은 19만원대의 가격을 각각 제출한 것으로 전해졌는데요, 정확히는 CJ가 21만5000원을 제시했고 경쟁을 벌였던 포스코와 삼성SDS 컨소시엄은 본 입찰에서 주당 19만1500원의 가격을 제시해 우선 순위에서 밀렸습니다. 또 대한통운 매각 지분과 별도로 입찰을 받은 금호산업 보유 금호리조트 지분 50%에 대해서는 CJ와 포스코 모두 800억원 내외의 가격을 제시해 양 후보간 가격 변별력은 사실상 없었던 것으로 전해지고 있습니다.

매각 측은 일단 이번 지분 매각 대상으로 △ 락업분을 제외한 아시아나항공과 대우건설 보유 지분 △ 재무적 투자자 보유 지분 △ 전략적 투자자 보유 지분 등 세개 범주의 지분 모두를 상정하고 있습니다.

일단 매각측이 투자설명서(IM)를 통해 밝힌 최소 매각 대상 주식은 대한통운 최대주주인 아시아나항공과 대우건설이 보유 중인 주식 858만1444주입니다. 이는 아시아나항공과 대우건설이 보유 중인 전체 주식 1092만9014주에서 2008년 대한통운 인수 당시 자금 마련을 위해 발행한 교환사채(EB)의 기초자산으로서 매각 제한에 걸려 있는 주식 수를 제한 숫자입니다.

이렇게 보면 CJ의 대한통운 전체 인수 금액은 최소 1조8700억원에 달할 것으로 추산되고 있습니다. 아시아나항공과 대한통운 보유 지분 중 락업 분을 제외하고 롯데쇼핑 등 전략적 투자자(SI) 보유 지분을 합한 것을 CJ 제시 입찰가격인 주당 21만5000원으로 곱해 여기서 다시 5% 할인한 금액으로 보면 이런 가격이 나오게 됩니다.

만약 여기에 2008년 인수 당시 금호의 컨소시엄 일원으로 참여했던 재무적 투자자(FI)와 전략적 투자자(SI)가 보유 중인 주식을 테그얼롱(Tag along) 권한 행사를 통해 매각 대상 지분에 포함시킬 경우 최대 1078만807주까지 늘어나게 될 것으로 보입니다.

세 범주의 보유 지분을 합한 전체 주식 수는 1078만807주인데요. 이 주식에 CJ의 입찰 가격 21만5000원을 곱하면 약 2조3179억원의 거래 대금이 형성되고, 여기에 실사 조정가격 범위 최대치 5%를 적용할 경우 총 거래금액은 2조2020억원이 나오게 됩니다.

3. 재무적투자자와 전략적투자자 지분까지 모두 매각에 포함될지는 아직 알 수 없을 거 같은데.

네. FI와 SI들 모두가 이번 매각에 실제로 지분을 포함시켜 동반 매각할 지에 대해서는 아직 명확하지는 않습니다. 개별 FI와 SI들 각각의 테그얼롱 권리 행사 여부가 파악돼야만 정확한 매각 대상을 알 수 있는 상황입니다.

하지만 관련업계에 따르면 현실적으로 SI 지분은 이번 매각에 포함될 가능성이 높아 보이는 상황입니다. SI들은 테그얼롱 권리에 앞서 풋옵션 권리도 보유하고 있는데, 이 풋옵션 이행의 상대방이 이행 능력이 전혀없는 금호알에이씨여서 사실상 풋옵션 권리증서는 휴지나 다름없는 상태입니다.

따라서 롯데쇼핑 등 전략적 투자자들로서는 테그얼롱 행사를 통해 이번 매각에 보유지분을 동반 매각하는 길이 사실상 유일한 투자금 회수 방안으로 볼 수 있습니다. 무엇보다 이번 입찰에 CJ가 제시한 주당 21만원5000원 입찰 가격은 SI들의 기대치를 훨씬 뛰어넘는 수준이라는 점도 한번에 매각을 하게 될 가능성이 높은 이유로 꼽히고 있습니다.

다만 FI 보유분은 좀 애매한 상황인데요. FI들 보유 풋옵션의 상대방은 풋옵션 부담 능력이 충분한 아시아나항공과 대우건설입니다. 따라서 테그얼롱 행사로 주당 21만5000원에 지분을 동반 매각하는 것과 풋옵션 행사 시한인 내년 3월까지 기다리는 것 중 더 유리한 쪽을 선택할 수 있어 보입니다.

4. 가격을 너무 높게 쓴 것도 그렇고, 시장에서 CJ의 대한통운 인수에 부정적 평가가 많이 나오고 있는 것 같은데

네. 이제 남은 문제는 CJ그룹이 인수자금 조달을 과연 어떻게 할 것이냐 문제인데 이를 두고 시장의 시선이 차가운 상황이죠. 우선 CJ그룹의 현금 및 현금성자산은 지난해말 기준 약 1조6000억원 정도입니다. CJ제일제당이 지난해 삼성생명 지분 매각으로 유입된 5000억원과 CJ투자증권의 매각대금 5500억원이 포함돼 있습니다. 여기에 토지 및 부지 등 비핵심자산의 유동화가 가능할 것으로 보이는데요 이를 합치게 되면 총 2조5000억원이 넘는 현금을 확보할 수도 있습니다.

하지만 가장 현실적인 자금조달 방법은 삼성생명 주식을 유동화하는 방법이겠죠. 현재 CJ가 보유하고 있는 생명 지분이 500만주정도 되는데, 이를 매각하면 1조원 정도의 유동성을 확보할 수 있다고 보고 있습니다. 하지만 문제는 1조원 규모로 쏟아지는 CJ의 삼성생명 지분 물량을 시장에서 받아줄 여력이 되느냐는 것으로 볼 수 있습니다. 첫 생보사 IPO로 투자할 만한 기관투자가들은 다 들어온 데다 현재 주가도 공모가 수준보다 떨어진 상태입니다.

때문에 일각에서는 CJ가 자금조달 문제로 삼성그룹의 지원을 기대할 수밖에 없을 것이란 시각이 우세한 상황인데요, 하지만 애초 삼성이 CJ를 버리고 포스코와 컨소시엄을 구성할 정도로 이번 딜 과정에서 사촌형제 그룹사인 양사가 파행을 겪었던 터라 CJ를 과연 돕고 나서겠느냐를 봤을때는 가능성이 희박하다고 볼 수 있습니다. 결국 이런 점들이 시장의 평가가 이번 인수전을 두고 CJ에 부정적 시각이 쏠리는 이유라고 할 수 있을 것 같습니다.

5. 그렇다고 해도 CJ가 자금조달이 불가능한 것은 아닌데, 이외에 인수를 진행하는데 예상되는 또 다른 문제점은 없나.

네. 지금까지는 CJ그룹이 자금조달만 문제없이 잘 마무리하면 대한통운 인수전은 무리없이 CJ의 품에 안길 수 있겠죠. 하지만 일각에서는 CJ그룹이 본 입찰에 제출한 가격에 절차상 하자가 있다는 주장도 제기되고 있어 논란의 소지가 다소 엿보이기도 합니다.

CJ가 예비입찰에서와 달리 CJ㈜ 이외의 그룹 계열사를 컨소시엄으로 동원한 것도 문제가 될 수 있다는 지적도 나오고 있습니다. 이번 입찰에 CJ는 CJ㈜를 대표사로 정했는데 본 입찰에서 계열사를 컨소시엄 일부로 끼워 넣으면서 지주회사법과 관련한 법규를 위반할 수 있다는 것입니다.

CJ그룹은 CJ㈜ 중심의 지주사 지배구조를 갖추고 있는데요. CJ㈜가 이번 인수전에 대표사로 나선 상황에서 CJ GLS 등 CJ㈜의 물류 계열사가 참여했다면 모회사와 자회사인 CJ㈜와 CJ GLS는 동시에 대한통운 주식을 취득할 수 없습니다. 이 경우 둘 중 하나가 컨소시엄에서 빠져야 하는데 이 경우 CJ의 입찰 제안이 무효가 될 수도 있다는 논리입니다.

문제가 될 수 있는 소지가 상당수이지만 아직까지 당사자인 CJ측은 큰 부담이 없다는 입장입니다. 경쟁이 치열했던 거래라 아쉬움이 큰 관계자들이 기술적으로 회피할 수 있는 형식상의 문제점을 부각시키려 하고 있다면서 결국 문제가 없다고 설명하고 있는데요.

이런 조정은 이번 입찰이 매매양방의 법률적 구속이 시작되는 양해각서(MOU) 등의 계약 이전까지 완비되면 서로 이해할 수 있는 수준의 문제라는 게 법률 관계자들의 해석입니다. 매각 측도 입찰에서 탈락한 일부 후보가 이런 문제를 제기할 것에 대비해 사전에 이의제기 금지 서약을 맺고 있어 갈등이 표면화될 가능성은 크지 않다는 지적도 있습니다.

결론적으로 이번 거래의 경우 공적 거래가 아닌 금호아시아나그룹과 대우건설의 사적 매각이라는 점에서 대부분의 판단 기준은 매각 측에 있습니다. 금호아시아나의 경우 대한통운 경영권 지분 매각 수익이 극대화가 되는 방향으로 거래를 이끌 유인이 충분했다는 것이죠. 형식이나 절차적 미비점은 CJ의 입찰가격이 예상보다 높은 수준이라 크게 문제되지 않을 수 있다는 예상도 있는만큼 향후 논란이 될지 여부는 조금 더 지켜봐야 할 거 같습니다.