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"연말랠리 기대하기 쉽지 않다"

[이윤학의 시황분석]"12월, 바닥확인과 추가하락의 기로에"

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코스피가 5년간 장기상승에 따른 상승피로감을 보이고 있다. 지난 11월초 사상최고치(2085p)를 갱신한 이후 불과 보름만에 16%이상 하락하는 등 가파른 조정흐름이 이어지고 있다.

지난달 당사는 가격지표상 Divergence의 발생으로 조정가능성을 제기한 바 있으며, 최근의 급락과정을 거치면서 조정흐름이 올해 연말 및 내년 연초까지 이어질 가능성을 커지고 있다.

이러한 조정 가능성은 기본적으로 장기간 상승추세가 진행되는 과정에서 발생하는 상승피로감이 중요한 원인이다. 주가변동성(St-Dev)이 1985년 이후 최대로 증가하면서 기술적 지표들이 위축되고 있다. 통상 이러한 변동성의 발산이나 기술적 지표들의 위축은 상당기간의 휴식을 필요로 한다는 점에서 부담스러운 시그널이다.

그러나 이러한 변화자체가 중장기적인 상승추세를 훼손하지 않을 것이다. 즉, 장기 상승추세의 중심선이자 중기 상승추세선이 위치한 1700에서의 지지는 유효할 것으로 판단된다. 아직 지수와 지표간의 Divergence가 여전히 진행 중이지만, 이 수준이 2003년 이후 가장 강력하게 형성된 추세선의 하단이라는 점에서 강한 하방경직성을 확인시켜줄 것이라는 판단이다.

"연말랠리 기대하기 쉽지 않다"


중기조정 가능성이 높아진 미국증시
사실 중기조정 가능성은 글로벌증시 대부분에서 관찰되고 있다. 특히 미국시장의 경우 단기간에 10%이상 하락하면서 본격상승이 시작된 2005년 4분기 이후 처음으로 상승추세의 버팀목이던 200일선을 일주일째 하회하고 있다.

이러한 조정과정에서 다우지수는 중기 상승추세가 무너지면서 Double Top 패턴의 가능성이 높아지고 있다. 비록 최근 급반등으로 1만3000를 회복했지만 네크라인이자 중요한 지지선이던 1만2800가 일시적으로 무너져 재차 하락할 가능성을 배제할 수 없다.

다우이론에서 말하는 다우 공업지수와 다우 운송지수간의 Divergence는 궁극적으로 경기흐름상 운송업종이 갖는 경기선행적인 성격 때문에 주식시장은 물론 경기측면에서도 중요하다. 다우이론대로 미국증시가 조정을 받는다면 다우지수(공업지수)의 중기 지지선은 1만2400선이 될 것이다.

이러한 조정흐름으로 시장의 질적 변수들이 본격적으로 방향성을 바꾸고 있다. 2005년 이후 처음으로 NYSE의 ADL과 New(high-low)가 고점을 낮추며 본격적으로 감소하고 있다. 이는 시장전반에 걸쳐 매도세가 매수세를 압도하고 있다는 뜻이며, 선도주가 급속도로 약화되고 있다는 의미이기도 하다.

현재 S&P500지수는 2003년 이후 처음으로 주가와 지표간 Divergence가 발생하면서 볼린저밴드의 중심선이 하락전환하며 변동성의 하단부까지 하락하고 있다. 이는 전형적인 중기 추세전환 신호이며, 글로벌 주요증시 중 미국증시가 가장 불안한 시그널을 보내고 있다.

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대부분의 글로벌 증시 조정가능성 증가
글로벌증시의 동반 조정 가능성은 특히 이머징마켓에서 두드러지고 있다. 연초 이후 상승폭이 컸던 나라일수록 조정폭도 커지고 있어 펀더멘탈측면에서 악재가 반영되는 가운데 가파른 상승에 따른 가격부담의 해소과정도 같이 진행중인 것으로 보인다.

가장 강한 조정을 보이고 있는 중국증시는 10월 고점 대비 21%이상 하락하면서 2006년 이후 가장 깊은 조정을 받고 있다. 만약 중요한 중기지지선이 위치한 4800에서 지지에 실패할 경우 본격적인 중기조정에 진입할 가능성이 크다.

한편 상대적으로 안정된 주가흐름을 보이고 있는 인도증시(센섹스지수)도 경우 2006년 이후에 형성된 상승추세대의 상단에서 강한 저항에 직면하여 조만간 조정국면에 진입할 가능성이 커 보인다. 추가적인 조정시 예상되는 지지선은 1만7500 수준이다.

최근 2년간 진행되던 완만한 상승추세대가 붕괴된 일본증시(니케이지수)는 최근에는 2003년 가장 중요한 추세선이 붕괴될 위험에 놓여있다. 이 지지수준은 1만5000엔 수준으로 이미 11월 말에 일시적으로 붕괴된 바 있으며, 향후 이 지지선이 붕괴될 경우 일본증시는 본격적인 중기조정국면으로 진입할 가능성이 높아 보인다.

대만증시(가권지수)도 전고점에서 강한 저항을 받으면서 Divergence가 발생하여 조정을 시사하고 있다(지지선은 8000). 글로벌증시의 동반조정 가능성은 점차 커지고 있으며, 많이 상승한 국가일수록 조정폭이 커지고 있다는 점에서 2007년에 가파른 상승세를 보였던 한국 주식시장에 부정적인 영향을 미칠 것으로 보인다

"연말랠리 기대하기 쉽지 않다"


글로벌시장과 반대로 움직이는 한국의 원화와 금리
서브프라임 부실사태가 확산되면서 글로벌 매크로변수들이 크게 발산하고 있다. 달러화는 급락하고, 미국금리도 가파르게 하락하고 있다.

그러나 글로벌흐름과 달리 국내에서는 원화환율이 가파르게 상승하는 가운데 금리가 폭등하고 있다. 국고채 3년물이 6%를 넘어서면서 2002년 6월 이후 최고치를 갱신하였다. 외국인의 주식매도 등으로 달러수요가 크게 증가하면서 국제외환시장의 달러화 약세에도 불구하고 원화약세가 이어지고 있으며, 금리는 국내 금융권의 유동성 부족 등으로 채권시장의 변동성이 크게 확장되면서 세계적인 금리하락추세와 반대방향으로 움직이고 있다.

달러화(Dollar Index)는 지지선을 강하게 하향돌파한 이후 급락세를 보이며, 중기적 약세국면이 연장되고 있다(하락목표치 72). 이러한 달러화의 급락으로 중요한 지지선이던 913원 수준까지 무너졌으나 외환시장의 수급이 급변하면서 다시 상승추세(평가절하)로 반전됐다. 그러나 단기급등에 따른 과열징후가 발생하면서 추세대의 상단인 945원 수준에서 저항이 예상된다.

미국채 금리(T-Note10년)는 미국의 불안한 경기상황을 반영하며 가파르게 하락하면서 2003년 이후의 저점을 차례로 갱신하고 있다. 중기하락추세가 본격 진행됨에 따라 중기 하락목표치는 3.1%이다. 한편 5년 만에 6%대로 올라선 한국금리(국고채3년)는 중기저항선을 돌파함에 따라 당분간 변동성확장국면이 지속될 것으로 보이며 중기 상승목표치는 6.5%이다.

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가파르게 떨어지고 지고 있는 Greed & Fear Index
주식시장의 센티멘트를 나타내는 Greed & Fear Index도 가파르게 떨어지고 있다. 지난 10월에 재차 황색경계지역에 진입하여 과열을 경고한 후 바로 급락하고 있으며, 그 과정에서 Greed & Fear Index의 상대강도지수는 중립선인 50%선을 크게 하회하고 있다.

현재 Investment Clock에서 상위 반원의 궤적을 따라 움직이는 'Growth Paradigm'이 진행중이지만 하위 센티멘트별로 보면 증가보다는 감소폭이 큰 상황이어서 향후 시장전망에 대한 시장센티멘트가 상당히 부정적으로 변하고 있다.

현재 하위 센티멘트의 변화를 살펴보면, Macro 센티멘트가 여전히 양호한 가운데 Earnings센티멘트가 빠르게 하락하고 있으며, 특히 Market센티멘트의 감소폭이 매우 큰 상황이다. 이는 Market측면의 센티멘트들이 펀더멘탈한 센티멘트들보다 선행적이라는 점에서 중기 조정가능성을 시사하고 있다.

"연말랠리 기대하기 쉽지 않다"


현재 Greed & Fear Index는 1.9포인트 수준으로 급락하면서 상대강도가 중립선 이하로 하강하여 Investment Clock상 코스피는 8시 수준인 것으로 보여진다. Investment Clock에서 서브센티멘트들이 점차 분산되고 있다. Earnings 센티멘트로 하향이동 되었으며, 특히 Price 센티멘트와 Technical 센티멘트가 9시 부근에 집중되면서 시장센티멘트들이 전반적으로 약화되고 있음을 알 수 있다.

여전히 한국 주식시장은 Investment Clock 상위 반원의 궤적을 따라 움직이는 'Growth Paradigm'은 진행 중이지만, 절반이상의 센티멘트들이 9시 부근에 집중되어 향후 센티멘트들의 경로변화에 따라 코스피 전체의 센티멘트의 방향성은 크게 달라질 수도 있다.

기로에 선 시장에너지, 바닥인가? 추가하락인가?
11월 들어서 시장에너지 위축현상이 두드러지게 나타나고 있다. 이러한 양상은 지난 9월 이후 강화되고 있는 외국인 매도세가 기관의 매수세를 압도한 결과로 보여진다. 외국인의 경우 11월 이후 6조7000억원을 순매도한 반면 기관은 3조2000원을 순매수해 수급상의 불균형이 심화되고 있다.

이 과정에서 시장전체의 순매수에너지를 측정하는 Net-Buying Power가 빠르게 감소하고 있다. 지난 6월 이후 일정한 밴드 내에서 횡보를 보이던 Net-Buying Power가 빠르게 감소하여 밴드 하단부에 근접하고 있다.

여기에 시장 총에너지도 지난 4월 이후 저점을 하향돌파하면서 시장에너지를 나타내는 두 지표가 동시에 하락하여 상당기간 탄력적인 상승흐름을 기대하기가 쉽지 않다.

시장의 상승세 확산정도를 나타내는 Breadth도 지속적으로 악화되고 있다. 정배열 종목수와 역배열 종목수의 차이를 나타내는 (p-n)차트를 보면 10월 초 이후에 감소추세가 본격화 되는 가운데 최근에는 연초 이후 최저수준으로 하락하면서 2006년 6월 조정국면의 저점에 육박하고 이다. 특히 정배열비율이 7.7%로 2006년 저점수준(5.5%)에 거의 근접해 중장기 상승추세가 유효하다는 측면에서 볼 때 역설적으로 반등 가능성이 커지고 있다.

그러나 여전히 ADL은 지수와의 Divergence를 나타낸 후 하락하고 있고, 선도주의 집중력을 알 수 있는 New(H-L)지표도 추세적으로 하락하여 선도주 축소흐름이 진행되고 있다. 결국 현재의 수급구도는 반전과 추가적인 악화의 기로에 서있다. 만약 이 수준에서 시장에너지와 Breadth가 반전한다면 코스피 상승추세는 상당히 탄력적으로 진행될 수 있을 것이다.

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연말랠리를 기대하기가 쉽지 않다
현재 주식시장은 바닥확인과 추가하락의 기로에 서있다. 미국을 중심으로 글로벌증시는 동반조정이 진행되고 있고, 당분간 이러한 흐름은 지속될 가능성이 높다. 특히 미국증시의 불안정성이 한국증시에 직접적으로 압박할 가능성이 높다.

10월 중순 이후 관찰되기 시작한 'Divergence'는 이제 방향성을 굳히고 있으며, 추세적인 시장에너지 약화 속에서 극단적인 Breadth의 흐름은 반등 개연성을 열어 놓고 있다. 당사는 비록 단기적인(1~3개월) 기술적 판단기준에 의해 Technical Sell 시그널이 이미 발생한 상황이지만 여전히 중장기 상승추세는 견고하다고 판단한다.

현재 Greed & Fear Index는 가파르게 하락하고 있다. Investment Clock에서의 위치는 8시 수준(불신단계, Disbelief)이지만 한국증시가 이전과 같이 상위반원의 궤적을 따라 움직이는'Growth Paradigm'이 진행될 경우 추가적인 급락보다는 바닥확인과정을 거친 후 반등을 모색하는 과정이 전개될 가능성이 높다.

당사는 2008년 전망에서 밝혔듯이 현재의 조정은 5년간 장기상승에 따른 상승피로감을 해소시키는 과정이 진행 중이라고 판단한다. 2003년 이후 형성된 상승추세대의 하단이 중요한 지지선이 될 것이며, 향후 조정흐름이 추가적으로 발생하더라도 장기상승추세가 훼손되지 않을 것이라고 판단한다.

당사가 예상하는 12월의 주가 시나리오는 120일선이 중요한 지준이 될 것이다. 이 수준을 넘어서는 강세흐름일 경우 고점은 1980로 예상한다. 만약 120일선이 저항선으로 작용하는 약세흐름이 진행될 경우 1700가 저점수준이 될 것이다. 주식시장이 어떤 흐름으로 진행되든 연말랠리를 크게 기대할 상황이 아니다.

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