액티브 운용이 나아가야 할 방향

세계적으로 ETF(상장지수펀드)와 인덱스펀드로 대표되는 패시브(passive) 운용의 인기가 이어지고 있다. 특히 ETF는 낮은 보수 외에도 투명성이 높으며, 거래소에 상장되어 손쉽게 거래할 수 있다는 장점이 있다. 2016년 한 해 동안 패시브 운용으로 유명한 블랙록(Blackrock)과 뱅가드(Vanguard)에 각각 2060억불(약 234억원)과 3153억불(약 358조원) 규모의 자금이 순유입 되었다고 한다. 우리나라에서도 지난 수년간 순자산 변화에 있어 주식형펀드와 ETF는 상반된 모습을 보였다. 아직 자본시장에서 주류는 액티브(active) 운용이나 할 수 있겠으나 패시브 운용의 인기는 시사하는 바가 크다.


오늘날 액티브 운용은 그 성과를 평가함에 있어 특정 지수인 벤치마크를 기준으로 삼는 것이 보편화돼 있다. 이러한 분위기로 인해 운용역은 벤치마크와 독립적인 포트폴리오 구성을 기피하며 벤치마크의 업종 비중을 기초로 하여 각 업종 내에서 종목을 선정하고 업종의 가중치를 조정하는 전략을 많이 구사한다. 이러한 전략은 종목선정 효과가 제한되기 때문에 과감한 가중치 조정 없이는 근본적으로 벤치마크와 차별화된 장기성과를 기대하기 어렵다. 설상가상으로 운용이 장기화될수록 상대적으로 높은 운용보수가 성과를 갉아먹는 문제가 발생한다. 특히, 저성장 저금리 시대에는 더욱 그렇다. 워렌 버핏은 여러 차례 액티브운용펀드의 높은 보수에 대해 비판했다. 투자자 입장에서는 더 많은 비용과 인력을 투입하고도 패시브 운용과 차별화하지 못하기 때문에 보수가 아깝다고 생각하는 것이다.

자본시장에서 보편화된 개념으로 알파(α)와 베타(β)가 있다. 성과 즉, 수익률은 시장요인에 기인한 부분과 시장요인과 무관한 개별기업 고유의 요소로 나뉘는데, 전자와 관련된 것이 베타고 후자가 알파다. 위 개념을 확장한 파마-프렌치 3요인 모델에서는 시장요인 외에 규모요인과 가치요인을 추가한 3가지의 베타를 사용하기도 한다. 패시브 운용은 베타에 기초한 운용이라 할 수 있다. 형식적으로는 액티브 운용펀드라고 할지라도 KOSPI를 벤치마크로 운용되거나, 저PBR, 저PER 종목에 투자, 또는 고배당 펀드가 지나치게 계량적인 분석에 의존하게 되면 성과는 베타와 관련 요인에 의해 좌우되어 패시브 운용에 가까워진다.

ETF 역시 진화되고 있고, 단점을 보완한 ‘스마트 베타’라는 상품이 등장하는 현실을 고려 할 때, 액티브 운용은 근본적인 차별화 없이는 살아남을 수 없다. 결국 액티브 운용은 알파에 초점이 맞추어져야 의미가 있다. 반짝하고 사라지는 운용역은 많다. 상승장에 편승해서, 중소형주 장세를 만나서 또는 자산주가 주목받은 덕에 얻은 수익은 진정한 의미에서 운용역의 성과라 할 수 없다. 알파 수익을 추구함에 있어 왕도는 없다. 종목 발굴시 정성적 분석을 적극적으로 활용하고, 트렌드와 사회의 구조적 변화에 대한 깊이 있는 이해를 바탕으로 통찰력을 발휘하는 방법 밖에는 없다.