외국계 "NHN, 성장 둔화, 신사업 부담" 한목소리

외국계증권사들은 NHN (182,700원 ▼1,000 -0.54%)이 올해 마진 압박에 시달려 성장이 둔화될 것이라고 우려했다. 게임 부문의 저조한 실적과 오픈마켓 진출 등 신규 사업 투자가 전체 매출 증가에 걸림돌이 될 것으로 봤다. 국내 증권사들은 여전히 긍정적인 시각을 유지했다.

이날 증시 전반적인 반등세에도 불구 NHN 주가는 4% 이상 급락세를 이어갔다. 투자자들은 외국계 증권사들의 분석에 무게를 싣고 있는 모습이다.


골드만삭스는 11일 NHN에 대해 2010년 4분기 실적은 당초 예상에 부합했지만 올해 마진압박이 우려된다며 투자의견 '중립'을 유지한 채 목표주가를 19만3000원에서 18만5000원으로 하향 조정했다.

골드만은 "회사측이 올해 매출액이 전년 대비 20% 성장할 것이라는 가이던스를 제시했지만 게임부문 성장성 약화로 14% 성장에 머물 것으로 보고 있다"며 "세전이익률도 지난해 36%에서 올해 35%로 줄어들 것"이라고 우려했다.

크레디트스위스(CS)증권과 UBS증권도 NHN가 마진 압박으로 성장이 둔화될 것이라고 전망했다.


CS는 "NHN은 검색광고 시장에서 매출이 늘었지만 게임 부문에선 웹보드게임 부진으로 전년동기대비 21.5% 감소했다"며 "올해 매출 성장률 목표치인 20%는 달성하더라도 영업이익률은 줄어들 것"이라고 밝혔다.

CS는 NHN의 2011년 영업이익률 전망치를 종전 40.3%에서 37.8%로, 2012년 예상치는 40.9%에서 38.6%로 낮췄다. 웹보드게임의 매출 감소와 오버추어에서 NBP로 검색광고 플랫폼 변경, 오픈마켓 등 신규 서비스 출시 등을 마진 축소의 원인으로 꼽았다.

UBS도 "검색 비즈니스의 PPC(클릭당 광고단가)가 상승하고 온라인게임 '테라' 성과가 기대보다 낫다지만 NHN에 대한 우리의 견해는 여전히 신중한 입장"이라며 "오픈마켓 등 신규 사업 투자로 마진 압력이 있고 '테라'의 실적 영향력이 제한적"이라고 지적했다. 고마진을 내던 웹보드게임의 성장세가 부진하다는 것도 지적했다.

UBS와 CS는 NHN에 대해 '중립' 의견과 함께 목표가를 각각 21만5000원, 20만5000원으로 제시했다.

모간스탠리도 NHN이 제시한 올해 매출 목표치가 다소 높다며 '시장수익률' 의견과 목표주가 21만2000원을 유지했다.

NHN이 제시한 검색광고 매출 성장률 목표치는 20%, 디스플레이 광고 및 게임 성장률 예상치는 각각 10~15%,15~20%로 모간스탠리가 예상한 성장률 (20%, 15%, 10%)를 웃돈다.

모간스탠리는 "NHN의 오버추어와의 결별이 키워트 클릭당 광고단가(PPC) 인상으로 꾸준히 이어진다면 NHN에 대해 보다 긍정적일 것"이라고 평가했다. PPC 측면에선 네이버가 다른 2, 3위 검색포털에 비해 높은 광고수익률을 거둬 그만큼 경쟁력이 있다는 설명이다.

반면 "NHN의 사업 확장 및 성장을 위한 노력으로 나오는 결과물은 제한적인 반면 비용 증가와 마진 압박이 계속된다는 점은 부정적"이라고 꼬집었다.

NHN의 밸류에이션도 결코 싸지 않다는 분석이다.

UBS는 2011년 예상 주가수익배율 17배로 상당한 수준이라고 봤다. 모간스탠리는 "NHN의 2011년 예상 주당순이익(EPS) 18배"라며 "실적 성장세가 10%대 초반에 머물러선 구글의 밸류에이션(20배)으로 올라서기 힘들다"고 지적했다.

CS는 "NHN의 주가가 비싸지는 않지만 추가 상승할 매력도 없다"고 말했다.

반면 국내 증권사는 대체로 NHN에 대해 긍정적인 입장이다. 안정적인 성장세에 들어섰다는 평가다.

교보증권은 "신작 게임 테라의 성공적 상용화와 검색광고 플랫폼 변환, 모바일 광고 성장으로 안정적인 두자릿수 성장 기반을 마련했다"며 NHN이 올해 20% 수준의 매출 성장이 가능할 것이라고 전망했다.

동부증권은 "테라의 흥행 성공에다 추가적인 라인업(FPS, 스포츠, MMORPG)의 안정적인 흥행으로 한게임의 성장성이 재평가될 것"이라며 "일본 검색사업의 성공도 주가 상승의 강력한 모멘텀이 될 것"이라고 봤다.