삼성물산 합병 반대 엘리엇의 노림수는

삼성물산 (48,100원 ▲2,300 +5.0%)의 지분 7%를 보유한 미국계 헤지펀드인 엘리엇 매니지먼트(이하 엘리엇)가 제일모직과 삼성물산의 합병에 반대하면서 삼성그룹의 지배구조 개편에 제동이 걸렸다. 업계에서는 엘리엇의 반대를 시작으로 연쇄적인 반대 입장이 나올 수 있다는 분석이다.

엘리엇은 삼성물산의 지분 7.12%(1112만주)를 경영참여의 목적으로 보유하고 있다고 4일 공시했다. 엘리엇은 삼성물산 지분 4.95%를 보유하고 있다가 지난 3일 2.17%를 추가 확보했다.


엘리엇은 이날 보도자료를 통해 삼성물산과 제일모직 (150,400원 0.00%) 합병에 대한 반대의사를 분명히 했다. 엘리엇은 “제일모직의 삼성물산 합병 계획안은 삼성물산의 가치를 상당히 과소평가 했을 뿐 아니라 합병조건 또한 공정하지 않다”며 “삼성물산 주주들의 이익에 반한다고 믿는다”고 밝혔다.

업계에서는 엘리엇의 반대가 합병 및 지배구조 개편에 반대하는 투자자들이 결집하는 신호가 될 수 있다는 분석이다. 합병에서 삼성물산의 가치가 저평가됐다는 인식 때문이다. 이와 함께 엘리엇은 지분경쟁에 따른 주가상승으로 단기적인 시세차익도 노릴 수 있게 됐다.

◇삼성물산 주주에게 불리한 합병= 엘리엇의 합병 반대 소식에 업계에서는 ‘올게 왔다’라는 시각이다. 증권업계에서는 그간 이번 합병이 삼성물산에게 불리한 조건이었다는 지적이 있었다. 이에 엘리엇도 반대 의견을 내면서 합병 과정에서 삼성물산의 가치를 과소평가된 것을 문제 삼았다.


이번 합병은 제일모직이 삼성물산의 주식 전량을 매입하는 방식을 통해 진행된다. 삼성물산의 주식 주당 5만5767원으로 평가해 제일모직이 삼성물산을 1 대 0.35의 비율로 흡수합병한다. 삼성물산의 가치를 8조원대 수준으로 본 것이다.

일부에서는 8조원대의 가격은 삼성물산의 가치를 저평가 한 것이라는 분석이다. 삼성물산이 보유하고 있는 삼성전자 (78,600원 ▲3,100 +4.11%) 지분(4.1%)의 가치만 따져도 약 8조원에 달한다. 여기에 삼성SDS 지분(17.1%)의 가치(3조7500억원)만 더해도 삼성물산이 보유한 지분가치만 11조원이 훌쩍 넘어간다. 이외에도 삼성물산은 제일기획 (18,670원 ▼80 -0.43%)(12.6%), 삼성엔지니어링 (26,200원 0.00%)(7.8%) 등의 지분을 갖고 있다.

업계 관계자는 “이번 합병에서 삼성물산의 지분 가치가 저평가된 것은 보유한 지분의 평가 가치만 봐도 알 수 있다”며 “여기에 토지가치 등을 더하면 사실상 제일모직이 삼성물산을 거저 가져가는 것이나 다를 바가 없다”고 말했다.

외국투자자 쪽에서는 합병 발표 당시부터 합병을 장담할 수는 없다고 주장했다. 특히 제일모직의 경우 삼성에 우호적인 지분이 60%가 넘으나 삼성물산의 표결은 막상막하가 될 수 있기 때문이다. 적극적인 투자자들이 개입하면 합병무산의 가능성이 더 커질 수 있는데, 이번 엘리엇의 반대를 적극적 투자자 개입의 신호탄으로 볼 수 있다는 분석이다.

이 경우 삼성측이 합병 반대 주주들의 주식을 매입하기 위해 준비한 자금(1조5000억원)도 모자를 가능성이 높다. 합병 가치(5만5767원) 기준으로는 17.8%의 반대 지분을 매수할 수 있다. 하지만 합병 발표 이후 주가가 상승해 반대 지분 매입 여력이 14%대(주당 7만원 기준)로 많이 떨어진 상태다.

엘리엇의 반대 지분만 7.12%고 삼성물산과 제일모직의 합병에 반대할 것으로 알려진 일성신약의 지분 2.05%을 합치면 반대지분만 벌써 9%가 넘는다. 엘리엇을 시작으로 추가적으로 합병에 반대하는 투자자들이 등장할 가능성이 높고 주가 상승도 예상되는 만큼 합병에 반대하는 주주들의 주식매수청구권이 삼성측이 생각하고 있는 한도인 1조5000억원을 넘을 가능성이 높다. 삼성은 이 금액을 넘어서면 합병 계약 해지 가능성이 있음을 시사한 바있다.

증권업계는 엘리엇이 합병 무산을 바라지는 않을 것으로 보고 적당한 선에서 삼성측과 협상해 삼성물산의 합병비율을 높여 주가 차익을 얻는데 주력할 것으로 보고 있다.

◇꽃놀이패 든 엘리엇, 주가는 오른다= 엘리엇이 단기적인 시세차익을 노리고 합병반대에 나섰다는 의견도 많다. 실제 엘리엇의 합병반대 소식이 전해 진후 삼성물산의 주가는 장중 7만원(11% 상승)을 넘어섰다. 지분경쟁에 나설 것이라는 예상이 주가 상승으로 이어지는 것이다.

이번 합병은 삼성그룹 지배구조 개편의 핵심이다. 이재용 삼성전자 부회장은 주력회사인 삼성전자의 지분을 0.57%만 소유하고 있지만 제일모직의 최대주주(23.23%)로서 삼성그룹을 지배하고 있다. 양사를 합병하면 이 부회장의 지분율은 16.5%로 떨어지지만 삼성물산이 보유한 삼성전자 지분 4.1%를 통해 그룹의 핵심인 삼성전자에 대한 지배력을 높일 수 있다.

특히 삼성전자는 지난 3일 삼성SDS와 합병 가능성이 없다고 공식발표했다. 삼성SDS와 삼성전자를 합병해 이 부회장의 삼성전자 지분을 끌어 올리지 않겠다는 의미다. 이런 상황을 감안할 때 결국 이 부회장의 통합 삼성물산을 통한 삼성전자에 대한 지배력 확대는 반드시 필요한 과정이다.

삼성물산의 외국인 지분은 32.1%에 달한다. 추가적인 반대의사가 나올 경우 필요에 따라 삼성이 삼성물산 지분매입을 통한 지분경쟁에 나설 수밖에 없다. 삼성에서는 부담이 되겠지만 주가는 오를 가능성이 높다.

또 다른 증권업계 관계자는 “삼성물산을 보유한 외국인들은 삼성전자, 삼성SDS를 보유했을 가능성이 높다”며 “지배구조 개편과정에서 보유한 삼성그룹의 가치가 전체적으로 떨어지게 되면 외국인들이 적극적으로 합병반대에 나설 수 있다”고 말했다.

삼성물산 관계자는 “양사간 합병 비율은 자본시장법 상의 규정에 따라 결정된 것”이라며 “시장이 현재 평가한 기준으로 합병비율을 적용한 것”이라고 설명했다.

한편 엘리엇은 미국 뉴욕에 본사를 둔 헤지펀드로 1977년 설립됐다. 엘리엇어소시에이츠와 엘리엇인터내셔널 두 가지의 펀드를 운영하고 있으며 전체 운용자산은 260억달러(약29조원)에 달한다. 이번 삼성물산에 투자한 펀드는 엘리엇어소시에이츠다.