삼성 합병 성사 여부를 쥔 국민연금의 책임감

/그래픽=김현정 디자이너

국민연금이 SK와 SK C&C의 합병주총을 이틀 앞둔 시점에 합병반대의견을 표명하면서 내달 17일에 있을 제일모직과 삼성물산 (150,400원 0.00%)의 합병주총에 어떤 의견을 낼지에 대해 세간의 관심이 온통 쏠려있다.

사실 SK의 합병은 글로벌 의결권 자문기관 ISS와 국내 자문기관인 한국지배구조연구원이 모두 찬성의견을 냈고 대주주의 지분율이 높아서 국민연금의 찬반 여부가 합병 결과에 아무런 영향을 미칠 수 없었다. 그럼에도 굳이 의결권행사전문위원회를 열어 반대의견을 표명한 배경에는 삼성물산 합병 건에 대한 의결권행사의 향방을 염두에 둔 사전 포석이라 보여진다.


현재 제일모직-삼성물산 합병과 관련하여 삼성측과 엘리엇측의 서로 상반된 논리가 난무하고 있다. 이런 상황에서 국민연금의 결정은 다른 투자자들에게도 직간접적인 영향을 줄 수 있기 때문에 어느 때 보다 엄격하게 국민연금 본연의 원칙과 기준에 따라야 한다.

사실 엘리엇의 갑작스러운 공격이 없었다면 국민연금이 캐스팅보트를 가지는 상황으로 몰리지 않았을 것이다. 엘리엇의 공격이 있던 6월4일 이전까지는 합병의 의미와 향후 전망에 대한 관심이 주류였지 합병 자체에 대한 의문이나 무산 가능성에 대한 논의는 없었다.

상황이 이렇게 전개된 이상 국민연금으로서는 책임감을 가지고 의사결정에 나서야 한다. 이때 보건복지부가 제정한 ‘국민연금기금 의결권 행사지침’ 제3조(선관주의)와 제4조(주주가치증대)에 부합하는지 여부를 가지고 찬반 의견을 제시하면 된다. 다른 어떤 기준이나 논리에 빠지거나 휩쓸려서는 안 된다.


제4조 주주가치증대는 ‘장기적 주주가치 기여’ 여부로 이는 주가방향으로 결정된다. 그런데 합병 성사든 무산이든 삼성물산 주주의 가치가 증가할지 감소할지 누구도 명확한 근거를 제시하기 어렵다. 과거 주가수준으로 결정된 합병비율이 합병 후 주주가치 증감에 어떤 영향을 미칠지는 개별 주주의 주관적 판단에 달려 있기 때문이다.

반면 제3조 ‘국민연금 가입자의 이익’ 여부는 포괄적으로 평가할 수 있어 상대적으로 용이한 의사결정 기준이다. 국민연금은 제일모직-삼성물산 합병이 삼성그룹 전체와 유관회사 등에 미치는 파급효과를 종합적으로 고려해 연금가입자의 이익에 부합하는지 여부를 판단하면 된다. 일부 정성적인 평가가 불가피할 수 있으나 주가방향과 같은 주관적 기준보다는 논란의 소지가 적은 기준이라 할 수 있다.