ELW·ELS 트레이더 '얄궂은 운명'

모 증권사 파생상품팀을 총괄하는 S 상무는 지난 여름 어색해진 팀원간의 관계를 푸는 '분위기 메이커' 노릇을 하면서 보냈다. 각각 5명의 ELW트레이더와 ELS트레이더를 거느린 S 상무는 미국 비우량주택담보대출(서브프라임모기지)사태로 파생상품 트레이더간 매매실적에 차이가 나면서 팀 분위기가 어색해지자 이를 조율하느라고 진땀을 흘렸다.

ELW 트레이더는 국내증시의 변동성 확대로 손실위험에 노출됐다. 반면 ELS 트레이더는 변동성 확대로 많은 이익을 올렸다. 팀 전체적으로는 변동성 확대가 손익증감에 제한적인 영향을 미치지만 개별 트레이더는 연말 성과급과 내년도 연봉을 결정하는 민감한 문제로 받아들이기 때문이다.

차기현 우리투자증권 주식(Equity)파생팀 수석트레이더도 17일 유사한 상황에 처했다. 장중 코스피지수가 70포인트가량 움직이자 기초자산의 변동성 수준을 놓고 ELW와 ELS 트레이더의 의견이 대립했다. 삼성전자와 포스코 등 개별종목의 변동성을 결정하는 회의에서 양측이 한치도 양보하지 않았다. 변동성을 확대할 경우 ELW 트레이더는 손실을 입고 반대로 축소할 경우 ELS 트레이더가 손실을 보기에 적정 변동성을 결정하는데 어려움이 컸다고 당시 분위기를 들려줬다.


이처럼 ELS와 ELW 트레이더는 '남의 기쁨은 나의 슬픔'이라는 비극적 운명에 놓여져 있다. 같은 공간을 사용하지만 상대방의 비극을 즐기는 어색한 운명을 즐기게 됐다. 이것은 이들의 매매상품이 완전히 상반된 성격을 갖고 있어서다.

ELW 트레이더는 프리미엄을 받고 고객에게 옵션을 매도했고 반대로 ELS 트레이더는 고객으로부터 프리미엄을 지급하고 옵션을 매수했다. 기초자산의 움직임에 따른 손익구조가 정반대가 되는 셈이다. 상이한 옵션포지션 때문에 ELW와 ELW 트레이더는 변동성과 감마 베가 세타 등 민감도 지표에 대한 이해관계가 달라질 수 밖에 없다.

ELS와 ELW 트레이더가 가장 민감하게 대립하는 지표는 변동성. 변동성은 옵션가격을 을 결정하는 가장 주요한 변수다. '저가매수-고가매도'를 반복하는 ELS 트레이더는 변동성이 확대될수록 헷지 포트폴리오의 이익이 커진다. 반면 '고가매수-저가매도'하는 ELW 트레이더는 변동성 증가로 손실을 입게 된다.


국내 ELW 발생사들이 7월과 8월 모두 726억원의 영업손실을 입은 것도 기초자산의 변동성이 상반기보다 2배이상 확대되면서 저가에 매도한 ELW를 고가에 매수해서다. 반면 ELS 발행사중 자체 헷지비율이 높은 한국증권 우리투자증권 등은 상당한 이익을 올린 것으로 알려졌다.

물론 변동성이 줄어들면 ELS 트레이더도 손실을 입는다. 지난해 하반기 아시아 증시의 변동성이 축소되면서 CS증권이 ELS에서 1억달러의 손실을 입은 것이 단적인 예다.

변동성 위험을 나타내는 베가뿐만 아니라는 감가 세타 등에 대해서도 상이한 이해관계를 갖고 있다. 물론 델타는 거의 0원 수준으로 유지한다는 공통점도 있다. 델타를 0원으로 한다는 것은 기초자산의 방향성에 미치는 영향을 최대한 줄이겠다는 의도다.

하지만 감마 베가 세타에 대해서는 완전히 상반된 이해관계를 갖고 있다.

ELS 트레이더는 감마 베가에 대해서 매수 포지션을 취한다. 델타가 커지거나 변동성이 증가할 경우 ELS 트레이더의 포지션은 이익이 발생한다. 지난 여름 ELS 트레이더가 이익을 올린 것도 감마와 베가에 대해 매수포지션을 취해서다.

이들은 변동성이 갑자기 감소할 경우 리스크 관리차원에서 감마와 베가 포지션을 추가로 매도한다. 주로 장외에서 국내외 증권사를 통해 매매한다. 단 ELS 트레이더는 옵션매수자로서 시간가치하락(세타))이란 위험을 부담하고 있다.

ELW 트레이더는 감마와 베가에 대해서 매도 포지션을 갖고 있다. ELS 트레이더와 달리 델타가 커지거나 변동성이 증가할 경우 ELW 트레이더의 포지션은 손실이 발생한다.

이들도 변동성이 확대될 경우 감마와 베가를 추가 매수하여 헷징한다. ELW 트레이더인 이창일 한국증권 차장은 "지난 여름 감마와 베가를 매수하여 다른 국내증권사와 달리 큰 손실을 입지 않았다"고 밝혔다.

세타에 대해서는 우호적인 반응을 보인다. ELW 매수자들이 최종만기에 다가올수록 시간가치 손실을 입지만 ELW트레이더는 이익을 취한다. 옵션매수자가 권리를 행사할 가능성이 줄어들어서다.

차기현 수석트레이더는 "ELS와 ELW 발행잔액이 유사할 경우 만기와 상품구조가 상이해서 같이 비교하기 어려우나 ELS와 ELW 포지션의 감마 베가 세타 등 민감도 지표(Greeks) 합을 가능한 거의 0원에 가깝게 유지하려고 한다"며 "하지만 최근 국내 증권사의 자체헷지 ELS 발행이 줄어 ELW 포지션 변동에 따라 손익이 결정되고 있다"고 밝혔다.

물론 양자가 늘 대립만 하는 것은 아니다. 매매과정에서 상부상조하고 있다. 유석진 미래에셋증권 장외파생운용본부 이사는 "ELS와 ELW 트레이더가 적대적 대립관계만 형성하지 않는다"며 "주식 등을 상대방에게 넘기는 것을 물론이고 각종 민감도 지표 등을 헷지하는 데 도움을 주고 받는 협력관계도 유지하고 있다"고 말했다.

즉 상반된 포지션이 있기 때문에 헷지에 필요한 주식 등을 시장에서 매매하지 않고 상대방에 직접 넘겨 증권거래세(0.3%) 등을 절감하는 데 도움을 주고 있다. 또한 변동성이나 감마 세타 등을 서로 매매하면서 헷징의 효율성을 높이고 있다.

차 수석트레이더는 양자간의 관계를 "ELS트레이더가 항공모함이라면 ELW트레이더는 구축함"이라고 비유했다. ELS트레이더는 대체로 만기가 길고 상품구조가 복잡해 손쉽게 매매하기 힘들고 반면 ELW트레이더는 주로 거래되는 상품이 아직까지 단순한 옵션위주라서 순발력있게 시장대응을 할수 있다고 하였다.