납득하기 힘든 건설사 신용등급 상향

이 기사는 09월25일(09:57) 머니투데이가 만든 프로페셔널 정보 서비스 'thebell'에 출고된 기사입니다.

신용평가는 기업 자금조달의 시발점이자 채권 투자의 지표로 통한다. 회사채·CP·ABS 등 다양한 채권의 등급을 매겨 시장 참가자의 판단을 돕는다. 기업간 혹은 금융사와의 거래에서는 계약 상대방의 신용도를 판단하는 기준이 되기도 한다.


신용평가는 이처럼 기업과 기업, 발행자와 투자자를 연결하는 고리로서 중요한 역할을 한다.

하지만 최근 신평사 등급 평정에 대한 불만의 목소리가 높아지고 있다. 기업·업종 상황과 크레딧 시장의 시각을 제대로 반영하지 못하고 있다는 것이다.

발행사에 지나치게 우호적인 입장을 취하고 있다는 질타도 나온다. 이 때문에 등급·수익률 간 괴리가 커져 오히려 혼란을 조장하고 있다는 지적이 제기되고 있다.


신평사 자체분석도 등급상향과 거리 멀어

이 같은 불만은 최근 대형 건설사(GS건설 (19,160원 ▲80 +0.42%)·현대건설 (30,950원 ▼200 -0.64%)) 등급상향 과정에서 강하게 터져 나왔다.

건설경기 침체, 업종 위험이 여전한 상황에서 소폭의 재무구조 개선만으로 조정을 단행한 것은 설득력을 얻기 힘들다는 것이다. 특히 GS·현대건설 채권 모두 이전 등급군 내에서조차 상대적 가치가 크게 떨어져 있었다.

실제로 두 건설사 채권은 신평사 자체 검토 과정에서도 등급·가격 간 격차가 크게 나 '요주의 대상'으로 선정돼 있었다.



신평사 중 가장 먼저 건설사 등급상향에 나선 한신평의 분석을 보자. 이들은 타 신평사와 마찬가지로 시장수익률을 기초로 BIR(Bond yield Implied Rating; 시장수익률 유추 등급)을 산정한다. 이를 자체 평정한 신용등급과 비교해 관심 기업을 가려낸다.

GS건설 BIR은 BBB+로 이전 실제 등급(A+)과 세 노치 이상 격차가 발생해 주의 대상에 올라 있었다. 한신평 평가 기업 중 연초 대비 BIR·신용등급 차이가 세 노치 이상 급변한 곳은 GS건설 포함 단 세 곳(대림산업·대림코퍼레이션 등) 뿐이었다.

크레딧 시장에서 "GS건설에 대한 등급조정은 하향 쪽이 차라리 설득력을 가졌을 것"이라는 비아냥이 흘러나오는 이유다.

현대건설의 경우 한두 노치차를 오르내려 주의 대상으로 분류되진 않았다. 하지만 등급을 올려 잡을만한 형편이 아니었던 것은 매한가지다.

물론 시장수익률이 기업의 신용도를 판단하는 절대적 기준이 될 수는 없다. 신평사 등급평정보다 신뢰할 수 있는 척도로 인정받기도 힘들다.

수익률은 기업 상환 능력 외에 수급상황·투자심리·시장유동성(Capital Liquidity) 등에 따라 가변성이 크기 때문이다.

하지만 시장 역시 지속적인 거래를 통해 일정한 질서를 유지하며 기업의 가치와 신용도를 측정한다. 신평사들이자체 등급과 BIR을 상시적으로 비교·조율하는 것 또한 보이지 않는 시장 등급을 존중하기 때문일 터.

한신평은 최근 보고서에서 "등급·수익률 차이가 상이할 경우 주의·경계 등 유의 수준을 정하고 '당사 의견을 조정하든, 시장 설득하든' 시각차를 좁히기 위해 노력해야 한다"고 밝힌 바 있다.

금융위기 책임론 잊었나

지난해 우리는 굴지의 글로벌 금융기관·기업들이 무너지는 것을 지켜봤다. 이들 대부분은 국제 신평사로부터 최고 수준의 신용도를 인정받던 곳들이다. 이후 신용평가에 대한 회의론이 전세계로 퍼져나갔다.

금융위기의 모든 책임을 신용평가업계에 돌릴 수는 없지만 기업 부실의 감시자 역할을 제대로 하지 못했다는 질책에서 자유로울 수는 없다. 시장을 선도하지 못한 것은 물론 그들이 주는 시그널조차 제대로 인지하지 못했기 때문.

흔히 주식과 채권을 자본시장의 꽃과 뿌리에 비교하곤 한다. 신용평가는 뿌리에 해당하는 DCM(Debt Capital Market)을 떠받치는 토대라 할 수 있다.

대지가 물러지면 뿌리는 흔들리고 만다. 기업 신용을 평가하기 전에 신평사 스스로 신뢰를 쌓기 위해 노력해야 하는 이유가 여기에 있다.