증권사 '마진콜=손실' 아냐…실적 변동성은 커질 것-하이證

하이투자증권은 23일 증권사들에 ELS·DLS(파생결합증권) 관련 대규모 마진콜이 발생했지만 이것이 대규모 손실로 이어지진 않는다고 진단했다.

지난주 증권업종 주가는 큰 폭으로 하락했다. ELS·DLS 자체헷지 규모가 큰 증권사들이 해외 거래소에서 대규모 마진콜이 발생했고, 이에 따라 유동성 우려가 확산됐다. 특히 마진콜 규모 자체를 그대로 손실로 받아들인 투자자들로 인해 주가 변동성이 크게 확대됐다.


강승권 연구원은 "거래비용(파생결합증권 헷지비용) 증가가 실적에 반영되며 1분기 이익이 감소할 가능성은 존재한다"면서도 "마진콜 규모가 예상 손실규모를 의미하는게 아니고, 해외 주가지수가 계속 하락하더라도 증권사의 증거금 부담(마진콜 규모)이 계속 증가하는게 아니라 일정 수준 이후에는 감소하게 될 것"이라고 분석했다. 이런 가운데 통화스왑과 채권시장 안정화 펀드를 설정할 것을 감안하면 유동성 부담은 해결 가능한 이슈라는 판단이다.

구체적으로 마진콜이 발생하는 과정은 이렇다. 주요국 주가지수가 급락하면 기초자산(주요국 주가지수) 가격이 하락해 손실구간인 녹인배리어(Knock in barrier)에 가까워진다. 이 경우 델타(기초자산 가격 변동에 대한 옵션가격의 변화)가 커지기 때문에 더 많은 운용자산을 필요로 한다. 즉, 더 많은 증거금을 내라고 해외 거래소에서 요구(마진콜)하는 셈이다.

헤지의 개념은 이렇다. 기초자산 가격이 상승해 델타가 상승하면 델타를 0으로 만들만큼 기초자산을 매도하는 것이고, 반대의 경우에도 기초자산을 매입해 델타가 0이 되도록 하는 것이 증권사들이 수행하는 헤지다. 주가지수의 하락·상승 여부와 상관없이 옵션을 통해 가치를 동일하게 만드는 것이다.


강 연구원은 "과거에도 주요국 시장이 하락할 때 증권사 증거금이 크게 증가했지만, 이것이 대규모 손실로 연결되진 않았다"며 "다만 이번에는 코로나19로 인해 단기 자금 조달시장이 경색된 만큼 달러수요 급증에 따른 거래비용 증가가 1분기 실적에 반영될 것"이라고 내다봤다.

대규모 자금 조달로 CP(기업어음) 금리가 상승(가격하락)하고 ELS 북에 있는 여전채를 매도하자 여전채 금리가 급등해 조달비용이 증가했다. 달러 수요도 증가하면서 단기 스왑비율이 악화돼 비용이 많이 들수 밖에 없는 구조가 됐다. 또 파생결합증권 운용손익도 악화될 가능성이 있다.

강 연구원은 "자체헷지 비중이 높은 증권사들의 1분기 실적 변동성이 확대될 것"이라며 "3월말까지 주식시장 안정화 여부, 각 증권사 운용팀 전략에 따라 분기 손익이 결정될 것"이라고 내다봤다 .