KKR, 45% 현금 지급설 '의문'

이 기사는 05월11일(07:59) 머니투데이가 만든 프로페셔널 정보 서비스 'thebell'에 출고된 기사입니다.

총 18억달러에 달하는 OB맥주 인수금융의 구조와 관련한 의문이 끊이질 않고 있다. 특히 신디케이트론의 조달규모나 비중이 모호하다.


그간 AB인베브와 KKR은 OB맥주 매각대금 지불방식과 관련해 '언아웃(Earn-Out)방식 포함', '바이백옵션 포함', 그리고 'LBO형태로 차입금이 마련될 것'이라고만 공식적으로 밝혀왔다. 세부적인 구조와 비중 등은 아직까지 거론한 바 없다.

대신 '거래에 관여한 일부 관계자'(One Source)를 출처로 밝힌 외신을 통해 8:7:3의 인수금융구조가 예측돼 왔다. 즉 매각대금의 45%인 8억달러는 현금으로 지급하고 신디케이트론으로 7억달러를 마련하며 나머지 3억달러는 PIK(Payment-in-Kind)방식으로 제공하는 방식이다.

PIK방식은 채권이나 메자닌 등을 활용해 만기나 차환발행 때까지 현금으로 이자를 지급하지 않는 '매각자 제공 금융'(Vendor Finanacing)의 한 형태다. 다양한 글로벌 M&A경험을 보유한 사모펀드인 KKR이 애용해 왔으며 이번 OB맥주 거래에서는 전환상환우선주(RCPS)가 활용될 것으로 전해졌다.


그러나 시장 일각에서는 이런 인수금융 구조의 진실성에 의문을 제기한다. 무엇보다 론의 비중이 너무 낮다는 점이 논란거리다.

사모펀드인 KKR은 스스로 밝힌대로 이번 거래를 'OB맥주 자산을 담보로 한 LBO방식'으로 진행한다.

국내 사모펀드의 경우 차입규제로 인해 LBO식 M&A에 상당한 불편을 겪어왔다. 즉 펀드 명의로 자금을 빌릴 경우 자본금의 10%, M&A를 위해 세운 특수목적회사(SPC)의 명의로 빌릴 경우 자기자본의 200%(역외 SPC는 제외)까지만 차입이 가능했다.

이런 규제가 있음에도 불구하고M&A를 추진한 국내 사모펀드 대부분은 인수대금의 40~50%를 차입과 재무적투자자(FI)를 통해 마련했다. 자기자본을 최대한 활용해 포트폴리오를 다양화하고 수익률을 높이기 위해서다.

글로벌 사모펀드의 경우는 이런 차입규제 자체가 없다. 이로 인해 사모펀드들 대부분은 통상적으로 인수대금의 30%가량만 펀드가 보유한 현금으로 지불하고 나머지는 차입(Loan)과 메자닌(Mezzaine)으로 메워왔다.

특히 KKR은 그간 추진한 대형 M&A에서 인수대금의 평균 25%만 현금으로 지불했으며 나머지는 전부 차입 등을 활용한 이력을 갖고 있다.

이런 사례를 비교한다면 OB맥주 거래에서 인수대금의 무려 45%를 현금으로 지급한다는 전망은 이해하기 어렵다는 지적이 많다.

업계 관계자는 "알려진 것과 달리 KKR은 18억달러 가운데 절반인 9억달러를 차입으로 마련할 예정으로 알고 있다"고 밝혔다. 즉 현금과 차입, RCPS 비중이 8:7:3구조가 아닌 9:6:3구조란 의미다.

차입비중을 늘릴 방법도 다양하다.

KKR을 위시한 글로벌 사모펀드들은 인수주체로 두 단계 이상의 SPC을 설립해 내세우는 이른바 '폭포수 구조'(Waterfall Structure)를 활용, 다량의 차입금을 마련한 경험이 있다. 즉 SPC들 각각이 차입주체로 나서 주식과 자산을 담보로 차입금을 마련할 수 있는 셈이다.

문제는 KKR에 인수금융을 제공하기로 한 글로벌 은행들이 얼마나 많은 자금을 모아줄 수 있느냐 여부다. KKR의 신디케이트론은 노무라, HSBC, JP모건, SC 등 외국계 은행 4곳이 담당할 예정이다.