이테크건설, 합병으로 히든밸류 부각 - 이베스트證

이베스트투자증권은 27일 이테크건설 (16,440원 ▼50 -0.30%)에 대해 합병으로 숨겨진 가치가 부각됐다며 계열 지배력이 확대될 것으로 전망했다. 투자의견과 목표가는 제시되지 않았다. 전일 종가기준 주가는 6만9400원, 시가총액은 1943억원이다.

김세련 연구원은 "삼광글라스의 물적분할, 이테크건설의 인적분할을 거친 후 삼광글라스의 투자부문, 이테크건설의 투자부문(신설법인), 그리고 비상장 자회사인 군장에너지가 합병할 예정"이라며 "합병에 따라 신설 지주사 격인 군장에너지(가칭)가 고부가 에너지 사업인 군장에너지를 필두로 계열 지배력 확대와 효율성이 극대화될 것"이라고 했다.


김 연구원은 "합병 법인의 EV(기업가치) 및 EBITDA(세전·상각전 영업이익) 배율 적용에 따른 단순 순자산 가치는 5126억원으로 추산되며 이는 최근 주가 급등에도 불구하고 3월26일 기준 삼광글라스, 이테크건설의 시가총액 합산 대비 33.3%의 상승여력을 보유하고 있다"고 했다.

그는 "전력과 스팀 판매를 하는 군장에너지는 EBITDA 마진 34.8% 수준으로 가장 우량한 비즈니스를 영위한다"며 "향후 온실가스 배출 할당이 감소한다고 하더라도 온실가스 배출권 가격 증가에 따른 이익 기조는 지속될 것"이라고 했다.

또 "현재 기준으로 이테크건설 1주를 보유할 경우 합병 법인의 시가총액 5000억원 및 이테크건설(존속, 사업회사)의 시가총액 1000억원 가정시 각각 9만9034원, 2만171원의 주식을 보유하게 되는 셈"이라고 했다.


아울러 김 연구원은 "이번 합병으로 이복영 회장의 장남인 이우성 부사장의 계열사 지배력이 확대됐다. 기존 삼광글라스 지배구조 하에서의 지분율은 6.1%에 불과했으나 군장에너지와 이테크건설의 지분을 고루 보유하고 있던 이우성 부회장의 합병 후 보유 지분은 20.75%로 지배력이 확대된다"며 "차남 이원준 전무도 마찬가지로 18.68%까지 지분율이 확대된다"고 했다.

그는 "삼광글라스 합병가액 산정이 자산가치가 아닌 기준시가각 적용되면서 경영권 승계를 위한 삼광글라스 가치의 과소 계상에 대한 잡음이 있다"며 "삼광글라스 영업적자를 감안할 때 자산가치보다는 시가 적용이 합리적이라고 판단한 것으로 보이지만 삼광글라스 주주의 반대매수 청구권 제기에 따른 리스크는 고려할 필요가 있다"고 했다.

이어 "현 합병가액 기준으로는 삼광글라스의 군장에너지 지분가치에 대한 평가가 반영되지 못한 것으로 해석할 여지가 있따"며 "과거 삼양홀딩스와 삼양제넥스 사례에서도 알 수 있듯 적법성이 아닌 적합성 원칙에 따라 합병비율 조정 등의 가능성을 열어놓고 판단하는 게 합리적일 것"이라고 했다.